Stopy NBP bez zmian, okno dla obniżek otwarte. Komentarz analityków PZU

Na lutowym posiedzeniu Rada Polityki Pieniężnej pozostawiła stopy procentowe bez zmian. W komunikacie, podobnie jak w styczniu, RPP zwróciła uwagę na stabilizującą się w okolicach celu inflację, obniżającą się dynamikę płac i spadające zatrudnienie, oraz niskie ceny surowców na świecie. Rada wskazała, te same co miesiąc wcześniej, ryzyka dla utrzymania się inflacji w celu tj. stan polityki fiskalnej, oczekiwane ożywienie popytu, przyszłe kształtowanie się dynamiki płac oraz sytuację makroekonomiczną za granicą, w tym zmiany cen surowców i inflację na świecie.

W trakcie konferencji prasowej prezes Adam Glapiński powtórzył ocenę sytuacji gospodarczej zawartą w komunikacie i potwierdził, że jeśli inflacja spadnie w okolice celu inflacyjnego to jest miejsce na dyskusję w Radzie na temat obniżenia stopy referencyjnej do 3,5 proc. Choć więcej uwagi poświęcał ryzykom dla wzrostu inflacji niż bieżącym sygnałom sugerującym dalszy jej spadek, to nie wykluczył też możliwości obniżki stóp procentowych w marcu, gdyby aktualizacja projekcji inflacyjnej nie pokazała nic niepokojącego. Dodatkowo asekurował się stwierdzeniem, że to tylko jego opinia, a w RPP decyzje zapadają większością głosów. Brak decyzji o obniżce w lutym prezes Glapiński tłumaczył oczekiwaniem Rady na większą liczbę informacji i projekcję.

W naszej opinii ogólny wydźwięk konferencji lutowej versus styczniowa był nieco bardziej jastrzębi, co znalazło odzwierciedlenie także w reakcji krzywej dochodowości. Tym co czyniło przekaz konferencji bardziej jastrzębim była większa koncentracja na perspektywach odbicia gospodarczego, wzrostu płac i ryzykach geopolitycznych mogących podbić inflację, niż na bieżących dezinflacyjnych sygnałach. Czynnikiem, który mógł wpłynąć na taki jej odbiór przez rynki był także brak rozważań dotyczących zejścia stóp poniżej 3,5 proc., co było elementem styczniowej konferencji. Taka percepcja inwestorów odzwierciedliła się w 1-3 punktowych wzrostach dochodowości papierów skarbowych oraz stawek IRS wzdłuż niemal całej krzywej.

Naszym zdaniem w tym roku dojdzie do jeszcze dwóch obniżek stóp procentowych, po 25 pb. każda. Sądzimy, że tak jak sugerował prezes Glapiński w trakcie konferencji, pierwszej z redukcji można spodziewać się w marcu br., przy okazji publikacji projekcji inflacyjnej. Kolejnego 25-punktowego cięcia spodziewamy się w lipcu, przy okazji kolejnej projekcji. Przy czym naszym zdaniem, antycypowane przez nas w perspektywie połowy roku, obniżenie się inflacji wyraźnie poniżej celu, pozwoli RPP w lipcu zostawić otwarte drzwi do jeszcze jednej obniżki w horyzoncie kolejnych 6 kwartałów.

W czwartek zakończyło się spotkanie Rady Prezesów Europejskiego Banku Centralnego, na którym, podobnie jak na spotkaniu RPP, stopy EBC pozostały na niezmienionym poziomie. W trakcie konferencji prezes Christine Lagarde wielokrotnie podkreślała, że polityka EBC jest we właściwym miejscu. Uzasadniając swoją ocenę prezes Lagarde zwracała uwagę na ryzyka dla wzrostu (i w konsekwencji spadku inflacji poniżej celu) generowane przez słabnący, z powodu wprowadzanych ceł, eksport, niepewność geopolityczną, mocne euro i awersję rynków finansowych do ryzyka. Te pro-obniżkowe argumenty neutralizowała zwracaniem uwagi na rosnące wydatki na infrastrukturę (w tym informatyczną) czy zbrojenia. Ponadto wskazywała na generujące zagrożenia dla wzrostu inflacji szoki na rynku energii, fragmentację łańcuchów dostaw i ryzyka związane z zaburzeniami klimatycznymi, które potrafią powodować silniejszą niż spodziewana presję na ceny żywności. Naszym zdaniem ogólny przekaz konferencji był neutralny. Podkreślenie, że kolejne decyzje będą podejmowane w zależności od nadchodzących danych wskazuje, że stopy EBC pozostaną stabilne w horyzoncie co najmniej dwóch-trzech kwartałów.

Konrad Soszyński

Biuro Analiz Makroekonomicznych PZU